Несостоявшиеся рекорды и несбывшиеся надежды публичного долгового рынка

Итоги года для рынка облигаций

Москва. 28 декабря. INTERFAX.RU - Пандемийный 2020-й год закончился на мажорной ноте. От 2021 года ждали еще более зажигательных результатов: раз уж первый удар эпидемии не сломил участников рынка, то на второй год им точно будет море по колено! Однако радужные прогнозы не оправдались: начавшийся активно 2021-й продолжился и завершился нервно и вяло. А возникшая в конце года активность была связана не столько с традиционным предновогодним ралли, сколько с ожиданиями возможных дефолтов и повышенной волатильностью.

"Подарочки" вместо подарков

Вероятно, в этом году участники публичного долгового рынка, по мнению Деда Мороза, вели себя гораздо хуже, чем в прошлом, поэтому подарков им не принесли.

"Настроения негативные. Ставки в абсолютных выражениях превысили самые пессимистичные прогнозы. Все стараются по возможности переждать этот период и дождаться более приемлемых уровней", - вот как охарактеризовал предновогоднюю ситуацию директор по инвестиционно-банковским услугам и операциям на рынках капитала Росбанка Павел Винтин.

Традиционная активность в декабре в этом году фактически сошла на нет, затишье нарушали лишь единичные сделки, преимущественно эмитентов из банковского сектора.

"На данном этапе мы видим признаки снижения активности на первичном долговом рынке. В моменте по большей части происходят точечные корпоративные размещения, а также выполняется остаточный план заимствований субфедеральных эмитентов", - констатирует начальник управления инвестиционных стратегий инвестбанка "Синара" Дмитрий Харлампиев.

Слонов-то и не заметили

По данным Мосбиржи, объем размещения корпоративных облигаций в 2021 г без учета краткосрочных облигаций ВЭБа и ВТБ к концу декабря составил 2,9 трлн рублей против 3,8 трлн руб. в 2020 г.

Опрошенные профучастники жаловались, что в этом году столкнулись с дефицитом инструментов. Каждое более-менее крупное размещение по этой причине сопровождалось большой переподпиской, что неудивительно: почти все ведущие заемщики решили сделать паузу.

Только "Газпром" дебютировал с "вечными" рублевыми бондами, но даже он на этом остановился.

"Мы увидели практически полное отсутствие 1-го эшелона корпоративных заёмщиков, в первую очередь, представителей наших экспортных товарных групп. Здесь объяснение очень простое, цены на commodities бьют рекорды и очевидно, что та доступная ликвидность, которая появляется у этих компаний, лишает их каких-то мыслей о том, чтобы прийти и сделать заимствование на локальном рынке", - пояснил глава локального DCM Газпромбанка Алексей Руденко, выступая на Российском облигационном конгрессе в начале декабря.

В таких условиях резко снизилась ликвидность на вторичном рынке 1-2-го эшелонов, в результате рост доходностей ОФЗ существенно опережал рост доходностей корпоративных облигаций, спреды с корпоративным сектором сузились в среднем по рынку до 70 базисных пунктов со 120 базисных пунктов в начале года.

"Во второй половине года рост ставок ОФЗ замедлился, а корпоративные облигации начали их постепенно догонять. Исключением стала вторая половина ноября, когда доходность ОФЗ достигла фактически 9% годовых на 2-3 летнем участке кривой и после этого вновь начала снижаться. В результате в настоящий момент спред в среднем по рынку корпоративных облигаций расширился до 100 базисных пунктов", - вспоминает старший аналитик долговых рынков БК "Регион" Александр Ермак.

Так как сырьевые компании временно покинули первичный долговой рынок, их место заняли банки. Именно они стали основными крупными заемщиками в 2021-м.

"В банковском секторе продолжается перекладывание средств из депозитов в банковские облигации", - пояснил Александр Ермак. В 2021 банки разместили облигации на сумму около 970 млрд руб., тогда как в 2020 году - всего на 861,5 млрд руб., свидетельствуют данные Rusbonds.

Рост банковских заимствований произошел несмотря на то, что, по данным Мосбиржи, объем размещения облигаций со структурным доходом сократился почти в четыре раза - с 223 млрд руб. в 2020 году до 60 млрд руб. в 2021 году. В 2020 именно такие инструменты банки часто предлагали физлицам в качестве более доходной альтернативы депозитам.

Снижение связано с выходом рекомендации Банка России от 15 декабря 2020 г о недопустимости продажи неквалифицированным инвесторам облигаций со структурным доходом, пояснили в пресс-службе "Мосбиржи".

По данным биржи, если в 2020 году доля квалифицированных инвесторов в объеме покупок физлицами данных продуктов на первичном рынке составляла 27%, а 73% составляли неквалы, то в 2021 доля квалов выросла в таких бумагах до 94%.

Высокую активность в этом году проявили эмитенты 2-3-го эшелона из несырьевых секторов, которые не могли ощутить на себе живительную силу растущих цен на commodities.

"Еще одной тенденцией стал выход большого числа новых эмитентов, в том числе и из новых отраслей. Например, непродовольственный ритейл - "М.Видео", Henderson и т.д. Можно вспомнить и фармацевтическую отрасль, которую представил "Биннофарм". Из интернет-отрасли Headhunter, Mail.ru", - напомнил Ермак.

Регионы не оправдали ожиданий

Самым многообещающим сегментом 2020 года был сегмент региональных облигаций.

В 2020 году регионы на фоне пандемии удвоили объем размещений по сравнению с 2019 г - с почти 112 млрд до 261,5 млрд руб. В этом году эксперты рассчитывали, что регионы покажут даже более впечатляющие цифры. Еще бы, ведь на сцену пообещал выйти после многолетнего перерыва тяжеловес в лице Москвы. Проектом бюджета была предусмотрена возможность привлечения займов в объеме до 396 млрд рублей!

Однако регионы смутила неоднозначная позиция Минфина.

Сначала министерство финансов порекомендовало субъектам замещать коммерческий долг бюджетными кредитами по льготной ставке, а потом в сентябре 2021 г. замминистра финансов Тимур Максимов неожиданно повторил уже устаревший прогноз прошлого года о том, что ждет от регионов рекордных объемов заимствований на рынке облигаций.

"Видно, как прирастала долговая нагрузка на регионы в прошлом году, ну, очевидно, то, что происходило на уровне Федерации, то же самое происходило и на уровне субъектов Федерации, необходимо было финансировать все антикризисные программы... Кстати говоря, этот год (2021 - прим. ИФ) будет практически таким же, в этом году мы ожидаем, что прирост долговой нагрузки будет рекордным. По крайне мере, тот рыночный сегмент, о котором мы сегодня будем говорить более конкретно, он поставит абсолютный рекорд по размещению ценных бумаг со стороны субъектов", - заявил Максимов на Московском финансовом форуме.

Но регионы воплощать прогноз Максимова в жизнь не стали, решив, что первое слово дороже второго. Тем более, занимать на публичном долговом рынке, действительно, оказалось дороже, чем брать кредиты по льготной ставке.

По подсчетам БК "Регион", объем размещения субфедеральных и муниципальных облигаций на конец декабря 2021 года составил всего около 154 млрд руб., то есть всего 55% к уровню прошлого году. При этом более 78% от новых займов пришлись на облигации Москвы.

"Во-первых, в этом году налоговые поступления росли лучше ожиданий, во-вторых, многие смогли рефинансировать долг за счет новых бюджетных кредитов по льготным ставкам. Сейчас регионы, наоборот, думают о выкупе собственного долга. Я бы не ждал от них активности и в следующем году", - пояснил Александр Ермак.

В результате структура долга регионов претерпела существенные изменения.

"На первом месте находятся бюджетные кредиты с долей более 57%, при этом их рост за год составил порядка 30%, ценные бумаги, которые исторически составляют в этой структуре существенный объем, отошли на второе место и за год увеличились всего на 14%. Для сравнения: в прошлом году этот рост был более 30%. Но при этом такой поход позволил регионам в 2021 г существенно сократить банковские коммерческие кредиты, мы видим, что их размер сократился на 60%, тогда как в прошлом году отмечался рост", - добавила начальник управления по организации эмиссии государственных и муниципальных ценных бумаг Совкомбанка Оксана Ростовцева.

Ярким и незабываемым событием года стало размещение облигаций столицы, и это несмотря на то, что Москва заняла примерно в 4 раза меньше предельного объема.

Возможно, Москва станет именно тем эмитентом года, с которым трудно встретиться в будущем и невозможно забыть. Она не только ярко дебютировала с первым крупным выпуском "зеленых" облигаций, но и пообещала не возвращаться на рынок в следующем году.

Несмотря на то, что лимит заимствований столицы на 2022 год установлен на уровне 300 млрд руб., власти Москвы уже заявили, что, вероятно, выйдут на рынок с единственным выпуском "зеленых" облигаций для населения объемом всего 5 млрд рублей.

О пользе "зелени"

Еще пару лет назад участники рынка использовали слово "зелень" исключительно для вульгарного определения долларов. Однако в этом году ассоциативный ряд у всех резко изменился. На облигационном конгрессе Совкомбанк даже присвоил "зеленым" облигациям Москвы звание "зелень года". И никакой фамильярности, только почет первопроходцам.

Правда, несмотря на то, что с хитом "размещай зеленое" под овации толпы на каждой конференции выступали представители ЦБ, Минфина, рейтинговых агентств и бизнеса, процесс развития нового класса инструментов продвигается небыстро.

Хотя, если считать в процентах, то можно говорить о взрывном росте по сравнению с прошлым годом.

По данным "Мосбиржи", в 2020 г в соответствующем секторе облигаций устойчивого развития было размещено 6 выпусков 3 эмитентов на сумму 11,2 млрд руб., в 2021 г это число выросло до 7 выпусков 7 эмитентов на сумму 131,5 млрд руб. Также были включены в сектор социальные евробонды Совкомбанка объемом $300 млн (около 22 млрд руб.).

Эксперты уверены, что уже в следующем году тема получит еще более активное продолжение, ведь почти каждая уважающая себя компания заявила, что выделяет ее как одну из приоритетных, а значит, возможность выпуска таких бумаг рассматривает. Рано или поздно им придется перейти от слов к делу. Чтобы это произошло пораньше, эмитенты и инвесторы просят у регулятора предоставить дополнительные льготы по таким бумагам. По их мнению, нужен хоть какой-то стимул, помимо "плюса в карму".

Замгендиректора УК "ТФГ" Равиль Юсипов считает, что торг в данном случае неуместен. Компаниям следует не выделять отдельные проекты под климатические или переходные облигации, а менять всю систему управления.

"Развитие ESG тематики продолжится. Но мне видится более перспективным подход по изменению всей политики компании, а не размещение отдельных "зеленых" выпусков. Как показала практика, инвесторы не готовы покупать такие бумаги с премией за зеленость, такие выпуски эмитентов торгуются на вторичном рынке без премий в терминах спреда с другими незелеными выпусками", - считает Юсипов.

Крупные проблемы мелкого бизнеса и мелкие пакости от крупных компаний

Фаворит прошлого года - рынок высокодоходных облигаций развивался средними темпами. Никакого взрывного роста не наблюдалось. По данным "Мосбиржи", в 2020 г было размещено 68 выпусков 55 эмитентов на 26,3 млрд руб., в 2021 г - 72 выпуска 56 эмитентов на 30,4 млрд руб.

Однако для Банка России этот сегмент встал самой настоящей костью в горле, ведь именно на таких бумагах наивные физлица могут потерять свои кровно заработанные деньги.

Громких дефолтов в этом году не было, несмотря на то, что число малозаметных дефолтов еще в конце осени, по данным "Эксперт РА", достигло рекордной цифры - около 140. Аналитики агентства в обзоре, опубликованном в октябре, предупредили: количество дефолтов в 2022 г может существенно вырасти. Они напомнили, что в 2022 г эмитентам с рейтингами "А-" и ниже предстоит пройти через 120 оферт и погашений на сумму 170 млрд руб., а в 2023 г - еще 85 на 136 млрд руб.

"У большинства компаний в модели заложен рефинанс долга, а на погашение операционного денежного потока и запаса кэша не хватит. Это значит, что из-за рыночных условий низкорейтинговые и безрейтинговые эмитенты могут оказаться в дефолте, если не начнут готовить подушку ликвидности заранее", - сообщили в "Эксперт РА".

Банк России на всякий случай решил подложить под наивных инвесторов в облигации слой соломы потолще и запретил им без тестирования покупать любые бумаги с рейтингом ниже самого высокого - "ААА".

Как выяснилось, регулятор поступил очень предусмотрительно. Мы говорим "дефолты", а подразумеваем "ВДО", но иногда случаются неожиданности. Госкорпорация "Роснано" показала, как опасно мыслить шаблонами на российском рынке, объявив в конце ноября о переговорах по поводу возможной реструктуризации своих обязательств.

Эта история, конечно, не стала дефолтом года, зато получила звание самого громкого несостоявшегося дефолта последних лет (и заодно самого загадочного кейса - зачем вообще было объявлять на весь мир о проблемах "Роснано", остается совершенно не понятным). Впрочем, тут пока рано ставить жирную точку. Несмотря на то, что компания исправно платит купоны по облигациям, окончательно и бесповоротно успокоить инвесторов и кредиторов никто пока не вызвался.

Первый вице-премьер Андрей Белоусов, правда, заявил, что поддержка будет оказана и уже выработана конкретная схема решения этой проблемы, но не стал раскрывать ее детали.

По этой причине мнения инвесторов разделились. Одни уже расслабились, другие продолжают с недоверием поглядывать на бумаги госкорпораций.

"Ситуация с "Роснано" действительно на данном этапе может быть исчерпанной, купоны платятся. Тектонических сдвигов в доходностях облигаций госкомпаний и муниципалитетов не жду", - отметил начальник управления информационно-аналитического контента "БКС Мир инвестиций" Василий Карпунин.

Павел Винтин согласен, что краткосрочно вопрос можно считать закрытым, но последствия для рынка еще будут: "Детали негативного исхода еще будут определяться. Долгосрочно ожидается некоторый репрайсинг риска квазисуверенных эмитентов. Инвесторы будут внимательней относиться к такому риску. Окончательное решение по реструктуризации "Роснано" определит подход рейтинговых агентств к оценке такого класса заемщиков. Соответственно реструктуризация с существенным дисконтом будет означать цепную реакцию снижения рейтингов и ухудшения ценовых условий для ряда квазисувереннных эмитентов, но не для всех".

"Эксперт РА" в свою очередь пообещал пересмотреть подход к оценке фактора господдержки.

Старший аналитик по долговым рынкам SberCIB Investment Research Екатерина Сидорова уверена, что рынку этот новый взгляд пойдет только на пользу: "Обсуждение реструктуризации долга "Роснано" является изолированным инцидентом, вместе с тем подобные случаи лишний раз привлекают внимание инвесторов к таким аспектам анализа квазисуверенных заемщиков, как степень участия государства и роль конкретного квазисуверенного заемщика, а также самостоятельные кредитные характеристики, что не всегда находит отражение в рейтингах". По ее мнению, такие инциденты приводят к большей дифференциации стоимости заимствований в сегменте квазисуверенного риска, и это в свою очередь является здоровым явлением для рынка.

Еще одной неприятной историей стал дефолт "ОВК". В отличие от случая с "Роснано", участников рынка не удивило, что многолетняя реструктуризация в конце концов закончилась реальным дефолтом. Однако насторожили сопутствующие комментарии эмитента, о том, что дефолт финансовой "дочки" никак не повлияет на текущую деятельность основной компании.

Спасти рядового физика

Как же выжить беззащитным физлицам на фондовом рынке, полном опасностей?! У ЦБ свой ответ на этот вопрос, у профучастников свой.

Последние уверены, что "физик" давно лишился былой невинности и далеко не так наивен, как полагает регулятор.

Во-первых, этот самый "физик" уже ушел в акции, где требования по тестированию не такие жесткие, во-вторых, перешел в более качественные облигации и тем самым обрек на дефолт отдельных эмитентов ВДО, в-третьих, ушел с фондового рынка в принципе и вернулся в депозиты.

Как заявил в начале декабря директор департамента долгового рынка "Московской биржи" Глеб Шевеленков, доля новых инвесторов физлиц, которые начинают с бондов, снизилась до 16%. В 2017 году эта доля варьировалась в пределах 68-57%, в 2019 - в пределах 56-50%, в 2020 падала с 29% до 23%. При этом, по его мнению, введение в октябре обязательного тестирования почти не повлияло на рынок.

"77% штук облигаций так или иначе у нас теперь становятся недоступны без тестирования, или это априори инструменты, предназначенные для квалифицированного инвестора. Для сравнения: на рынке акций под ограничение попало только 30 инструментов, но, тем не менее, я думаю, что большинство из вас согласятся с тем, что и наличие "дедушкиной оговорки" и хороший задел с точки зрения квалификации позволил нам преодолеть достаточно безболезненно 1 октября, когда обязательное тестирование было введено, и в общем-то рынок с этой ситуацией справился", - заявлял ранее Шевеленков.

При этом, как показал опрос организаторов размещений, доля физлиц в отдельных выпусках небольших компаний упала в разы.

Впрочем, едва ли дело в одном тестировании. "Физики уже достаточно давно стали полноценным участником рынка и их нельзя обвинить в том, что они не рациональны. И мы видим, что, когда ставки по ОФЗ находятся вблизи 9%, у физиков возникает все больше логики, чтобы заходить в размещения эмитентов 1-2-го эшелона. И мы можем видеть, что из эмитентов 3-го эшелона они постепенно переходят во все более надёжные имена", - заявил на облигационном конгрессе Алексей Руденко.

Остается надеяться

Начало следующего года пока не сулит инвесторам ничего хорошего. Банк России пообещал, что продолжит повышать ключевую ставку, и участники ему верят. На активизацию эмитентов в первые месяцы года на этом фоне рассчитывать не приходится, остается надеяться, что, хотя бы ближе к лету инфляционный шторм стихнет и произойдет смена тренда. Именно такой прогноз озвучивает большинство опрошенных экспертов.

"В случае сохранения инфляции на повышенных уровнях нельзя исключать роста ключевой ставки еще на 25-50 базисных пунктов в феврале. Тем не менее, мы считаем, что цикл ужесточения денежно-кредитной политики подходит к своему завершению. Более того, по мере снижения инфляции ЦБ может перейти к снижению ставки в 3-4-м квартале 2022 года", - отмечает инвестиционный стратег "ВТБ Мои Инвестиции" Григорий Жирнов.

Однако пока ситуация с растущей инфляцией далека от своего разрешения.

Начальник управления торговых операций банка "Ак Барс" Дмитрий Тренин считает, что с текущей инфляцией крайне сложно бороться монетарными методами. "Проблема нарушения цепочек поставок сильно ударяет по производителям. На спокойном рынке lean-производство показывает высокую эффективность, когда компания не держит большие склады, повышается ее операционная эффективность, не морозятся деньги. Но в случае, когда нет стабильности и гарантии поставок, цены на отдельные составляющие неизбежно растут. Бороться с такой инфляцией повышением ставки не очень эффективно", - отмечает эксперт. Не исключено, что мы можем увидеть дальнейший рост инфляции и дальнейшее повышение ставки, считает Тренин.

Негативные сценарии у всех похожи: ключевая ставка в следующем году может быть повышена максимум до 9%, а позитивные сценарии расходятся.

Так, эксперты ВТБ ждут возврата текущей ключевой ставки к нейтральному уровню 5-6% на горизонте 2-3 лет, Росбанк рассчитывает на снижение в четвертом квартале 2022 года до 7,75% годовых, Равиль Юсипов из УК "ТФГ" не исключает уровень 7,5% в конце года, эксперты Совкомбанка считают, что возможно снижение до 7%.

Впрочем, среди хора оптимистов звучат и редкие голоса скептиков.

"Важно подчеркнуть, что в текущем году, начиная примерно с летнего периода, неоднократно высказывались мнения о скором завершении цикла повышения ключевой ставки и последующем начале периода монетарного смягчения, что сопровождалось рекомендациями активно покупать долг средней и длинной дюрации, однако, как показала практика, данные прогнозы и рекомендации оказались полностью ошибочными", - добавляет ложку дегтя Дмитрий Харлампиев.

В любом случае до начала цикла смягчения активность на рынке будет низкой. "Возвращение крупных заемщиков будет зависеть от графика рефинансирования долга каждой конкретной компании и ситуации на долговом рынке. Не исключено, что в 1-2-м кварталах будущего года непростая ситуация, связанная, прежде всего, с сохранением высокого уровня ставок, может сохраниться, поэтому заемщикам, у которых нет острой необходимости, возможно придется отложить выход на долговой рынок до второй половины будущего года", - полагает Ермак.

Однако, едва ЦБ даст обнадеживающий сигнал, как эмитенты даже из сырьевого сегмента вернутся на рынок хотя бы в небольшом количестве.

"В начале 2022 года первичный рынок рублевых корпоративных заимствований будет скорее всего находиться в малоактивном состоянии, поскольку номинальные рублевые ставки достигли локально относительно высоких уровней и вероятно продолжат расти. В этих условиях корпоративным заемщикам будет целесообразно дождаться стабилизации ставок, что вероятно произойдет во втором-третьем квартале 2022 года, для того, чтобы вернуться на рублевый рынок с новыми размещениями для финансирования своих среднесрочных потребностей", - считает Екатерина Сидорова.

"На наш взгляд, крупные корпораты будут выходить на первичный рынок в 2022 году по мере необходимости. Мы не ожидаем какого-либо масштабного предложения со стороны эмитентов 1-го кредитного эшелона, как, например, было весной-летом 2020 года после значительного снижения ключевой ставки. Сдерживающий фактор сейчас - возросшие в абсолютном выражении процентные ставки и соответственно более дорогое финансирование. 2022 год, скорее всего, как и 2021 год, будет годом эмитентов 2-го кредитного эшелона и компаний-дебютантов на долговом рынке", - добавляет стратег "ВТБ Мои инвестиции" Артем Суняев.

Впрочем, реализация позитивных сценариев зависит не только от уровня инфляции. Нельзя сбрасывать со счетов геополитические риски и риски повышения ставки ФРС, что также может негативно сказаться на динамике активов развивающихся стран.

Правда, значение последнего фактора Равиль Юсипов считает преувеличенным.

"Здесь я могу выдвинуть два контртезиса. Во-первых, нет устойчивой статистической зависимости между ставкой ФРС и 10-летними UST, а также нет корреляции между ставками локальных валют развивающихся рынков и ставкой ФРС, в силу приобретения монетарного суверенитета первым за последние 10-15 лет. Головомка Гринспена была озвучена им в начале 2000-х годов, и ее смысл заключался в выводе об отсутствии устойчивой корреляции между доходностями UST и базовой ставкой ФРС. Последующие статистические исследования в целом подтвердили вывод, что длинный конец гособлигаций США может быть более стабильным в период поднятия ставки", - пояснил эксперт. При этом он добавил, что доходности UST на коротком конце кривой могут вырасти, и это приведет к формированию инвертированной кривой.

"Я бы не делал вывод, что повышение базовой ставки ФРС на 75 базисных пунктов приведет к волатильности в длинных UST или ОФЗ", - заявил Юсипов.

Ты один и помощь, и отрада

Крупные корпораты не спешат возвращаться на рынок, на активизацию заемщиков из регионального сектора тоже рассчитывать не приходится, при этом в сегменте ВДО может вырасти число дефолтов, поэтому с ним вообще лучше не связываться. Надеждой и опорой инвесторов долгового рынка остается самый активный заемщик - Минфин России.

Опрошенные эксперты уверены, что в 2022 г именно длинные ОФЗ станут инструментом года. Причем если в 2021 году повышенным спросом пользовались флоатеры, то в следующем предпочтение будет отдаваться инструментам с фиксированным купонным доходом.

"Я думаю, что следующий год будет годом роста спроса на ОФЗ. На конец декабря 2021 года Россия по размеру ключевой ставки вошла в топ-3 стран по положительной реальной ставке (ставка минус инфляция). Опережают нашу страну только Китай и Индонезия. В абсолютных величинах Россию опережают только страны на грани банкротства Аргентина и Турция по размеру ключевой. В этом контексте российские ОФЗ станут одной из лучших инвестиционных идей, особенно на длинном конце кривой", - уверен Юсипов.

С ним соглашается Григорий Жирнов: "Мы считаем, что ОФЗ с длинными сроками до погашения сейчас выглядят крайне привлекательно. Банк России проводит разумную политику, действует на опережение по сравнению с мировыми центробанками (ФРС, ЕЦБ), которые запаздывают за инфляцией. Реальные ставки в России одни из самых высоких среди развивающихся стран, а рубль остается недооцененным - эти факторы могут привести к притоку нерезидентов на рынок ОФЗ в тот момент, когда окончание цикла повышения ключевой ставки станет более очевидным".

Сложившаяся ситуация позитивно скажется не только на динамике ОФЗ, но и на курсе рубля, подтверждает Равиль Юсипов: "ЦБ повел себя очень адекватно и создал большой буфер по дифференциалу ставок против твердых валют. Рубль может быть очень стабильным в 2022 году, если не вмешаются геополитические риски".