Эпоха "дешевых" денег закончилась

Российские еврооблигации заметно упали в цене в 2021 году

Москва. 30 декабря. INTERFAX.RU - Котировки российских еврооблигаций по итогам 2021 года продемонстрировали заметное падение вслед за негативной динамикой американских казначейских обязательств (US Treasuries), которые в свою очередь снизились на фоне начавшегося сворачивания стимулирующих программ и ожиданий повышения процентных ставок Федрезервом для борьбы с инфляцией. Таким образом, эпоха "дешевых" денег закончилась. Суверенные спреды отечественных евробондов к доходности базовых активов практически не изменились за год для "длинных" бумаг и продемонстрировали смешанную динамику в "коротком" сегменте.

Рост базовых ставок и санкционные риски вызвали падение цен евробондов в РФ в I кв.

Плавное снижение котировок российских еврооблигаций, отмечавшееся в первые торговые дни 2021 года, усилилось 6 января вслед за ускорившимся падением американских казначейских обязательств. Доходность десятилетних US Treasuries поднялась выше отметки 1% годовых, что произошло впервые с марта 2020 года, и к вечеру достигла 1,05% годовых по сравнению с 0,96% годовых на закрытие рынка днем ранее.

Повышению доходностей US Treasuries способствовали растущие ожидания, что демократам удастся получить контроль над Сенатом по итогам второго тура выборов в штате Джорджия. Демократы уже имели большинство в Палате представителей, и получение контроля еще и над Сенатом облегчит новому президенту США Джозефу Байдену проведение его инициатив по поддержке экономики через Конгресс.

Коррекционный отскок в секторе российских еврооблигаций сформировался 13 января вслед за US Treasuries. В свою очередь доходности американских казначейских обязательств снизились благодаря заявлениям ряда представителей ФРС о том, что американский центробанк продолжит покупку гособлигаций и ипотечных бумаг, даже если темпы восстановления экономики заметно возрастут во втором полугодии.

Ситуация в секторе российских еврооблигаций в очередной раз ухудшилась 21 января вслед за новой волной роста базовых процентных ставок. Инвесторы стали закладывать в цены новые бюджетные стимулы в США, которые в перспективе приведут к увеличению госдолга и инфляции. Дополнительное давление на все российские активы оказало падение нефтяных цен. Участники рынка энергоносителей опасались за темпы восстановления спроса из-за ухудшения эпидемиологической ситуации в некоторых странах, в первую очередь в Китае, где была зафиксирована новая вспышка COVID-19.

Основным негативным фактором для евробондов emerging markets в начале февраля стал очередной рост базовых процентных ставок, в частности, доходность тридцатилетних казначейских обязательств США 8 февраля достигла отметки 2% годовых. Оптимизм глобальных инвесторов относительно того, что начавшаяся вакцинация от COVID-19 постепенно приведет к выходу из пандемии, стимулировал спрос на рисковые активы, в том числе акции, что привело к обновлению фондовыми индексами США своих исторических максимумов. С другой стороны, опасения, что восстановление американской экономики в скором времени может привести к росту инфляции и, соответственно, вынудит ФРС начать сворачивать программы стимулирования и перейти к более жесткой денежно-кредитной политике, негативно сказывались на динамике US Treasuries.

Последняя неделя февраля для мировых долговых рынков вновь прошла под давлением продавцов, при этом доходность десятилетних гособлигаций США практически каждый день обновляла максимумы более чем за год. Несмотря на заявления главы Федрезерва, трейдеры продолжили закладывать в цены американских гособлигаций возможное повышение ставки ФРС уже в следующем году. На этом фоне доходность десятилетних US Treasuries 25 февраля локально превышала отметку 1,6% годовых. К тому же президент Федерального резервного банка Канзас-Сити Эстер Джордж заявила, что инфляция в США может быстро ускориться, когда большее число американцев будет вакцинировано от COVID-19, и ФРС следует внимательно следить за ценовыми сигналами.

Коррекционный ценовой отскок в секторе отечественных евробондов произошел в начале марта. Позитивным триггером для долговых бумаг emerging markets стала коррекция на рынке госдолга США (доходность десятилетних US Treasuries вернулась в диапазон 1,40-1,45% годовых, что было на 10 базисных пунктов ниже максимумов конца февраля). Однако уже 2 марта котировки российских еврооблигаций перешли к плавному снижению на опасениях новой волны повышения базовых ставок на фоне ожиданий возможного скорого ужесточения денежно-кредитной политики мировыми центробанками.

В дальнейшем негативная динамика цен российских евробондов усилилась уже не на опасениях, а по факту новой волны повышения процентных ставок американских казначейских обязательств. Комментарии главы Федрезерва Пауэлла не смогли развеять опасения инвесторов по поводу роста доходности гособлигаций США. На вопрос о росте доходностей US Treasuries, который беспокоит инвесторов, Пауэлл ответил, что "это было заметным и привлекло его внимание". Однако он дал понять, что ФРС не готовит никаких шагов для сдерживания подъема ставок. "Я беспокоился бы в случае беспорядочной динамики рынков и устойчивого ужесточения финансовых условий, которые угрожали бы достижению наших целей", - отметил Пауэлл.

Доходность десятилетних US Treasuries после комментариев Пауэлла подскочила до 1,55% годовых, достигнув максимального уровня закрытия с 19 февраля 2020 года. Таким образом, 5 марта рынок отечественных евробондов оказался под сильным давлением продавцов, которые отыгрывали произошедший в США резкий скачок доходностей базовых активов. Ценовые потери "длинных" выпусков евробондов РФ достигали 2,4-2,8 процентного пункта, а рост их доходностей составил за день 13-15 базисных пунктов. Коррекционный рост цен российских еврооблигаций 17 марта сменился новой волной падения вслед за возобновившимся ростом базовых ставок, а также возросших санкционных рисков. В интервью телеканалу АВС американский президент заявил, что "Россия заплатит" за вмешательство в президентские выборы в США.

Центробанки развивающихся стран в условиях растущих доходностей базовых активов и опасений роста инфляции были вынуждены ужесточать денежно-кредитную политику, в частности ЦБ Бразилии 18 марта повысил ставку с 2% до 2,75% годовых, ЦБ Турции - с 17% до 19% годовых. Рынок прогнозировал более скромное повышение - на 50 базисных пунктов в Бразилии и на 100 базисных пунктов в Турции. В свою очередь Банк России 19 марта впервые с декабря 2018 года также объявил о повышении ключевой ставки - на 25 базисных пунктов, до 4,5% годовых.

Цены евробондов в РФ скорректировались вверх во II кв. благодаря снижению геополитических рисков

В первой половине апреля котировки российских еврооблигаций делали несколько попыток роста благодаря локальному спросу глобальных инвесторов на рисковые активы, а также некоторому снижению геополитических рисков, но поводов для заметной активизации покупателей все же не хватало. Инвесторы в целом позитивно расценили заявления как секретаря Совета безопасности РФ Патрушева, так и замглавы администрации президента РФ Дмитрия Козака относительно ситуации вокруг Украины. По словам Патрушева, Россия не планирует вмешиваться в конфликт на Украине, но следит за ситуацией, при этом конкретные меры будут приняты в зависимости от ее развития.

Тенденция к устойчивому ценовому росту еврооблигаций России стала формироваться ближе к середине апреля благодаря снижению геополитических рисков, произошедшему после телефонного разговора между президентами США и России. "Президент Байден заявил, что нацелен на формирование стабильных и предсказуемых отношений с Россией в соответствии с интересами США. Он предложил провести саммит в третьей стране в ближайшие месяцы, чтобы обсудить весь спектр вопросов, с которыми столкнулись США и Россия", - говорилось в пресс-релизе Белого дома.

Все три мировых рейтинговых агентства - Fitch, Moody`s и S&P - отметили устойчивость России к новому раунду санкций США благодаря низкому уровню госдолга. Запрет на покупку ОФЗ на первичном рынке для инвесторов из США не повредит бюджету и финансовому рынку РФ, отмечали эксперты рейтинговых агентств.

В дальнейшем рост российских бумаг усилился - доходность десятилетних евробондов РФ 22 апреля снизилась сразу на 13 базисных пунктов, до 2,67% годовых. Причин для ценового роста было несколько, но главной стало заявление министра обороны РФ Шойгу о завершении проверки войск в Южном и Западном военных округах, что разрядило ситуацию вблизи границ с Украиной. Позитивным фактором для мировых рынков стало также очередное заседание ЕЦБ, на котором были сохранены процентные ставки на текущих уровнях и заявлено о сохранении в полном объеме всех действующих программ выкупа активов.

После локальных распродаж ситуация на мировых долговых рынках улучшилась 20-21 мая, что привело к активизации спроса и на российские евробонды. Кроме того, поддержку отечественным бумагам оказало некоторое снижение геополитической напряженности после состоявшейся в Рейкьявике встречи глав внешнеполитических ведомств России и США. При этом Минфин РФ решился на размещение двух траншей валютных гособлигаций, номинированных в евро, на общую сумму EUR1,5 млрд. Россия разместила новый выпуск 15-летних еврооблигаций на 1 млрд евро с доходностью 2,65% годовых и доразместила долговые бумаги с погашением в ноябре 2027 года на 500 млн евро по цене 98,5% от номинала (соответствует доходности на уровне 1,3674% годовых).

Вместе с тем в середине июня инициатива на рынке плавно перешла к игрокам на понижение, чему способствовали "ястребиные" заявления американского ЦБ по итогам июньского заседания. ФРС сохранила процентную ставку в диапазоне от 0% до 0,25% годовых. Также Федрезерв сообщил, что продолжит ежемесячно выкупать активы на общую сумму $120 млрд "до достижения существенного прогресса в движении к целям максимальной занятости и ценовой стабильности". Вместе с тем, представители ФРС начали обсуждать возможное сокращение программы выкупа активов, сообщил глава американского ЦБ Пауэлл.

Июль-август – затишье перед бурей

Довольно спокойными как для сектора российских еврооблигаций, так и для мировых долговых рынков выдались июль и август. Колебания котировок в целом проходили в рамках бокового диапазона с чередующимися периодами небольших подъемов и спадов. Председатель ФРС Пауэлл 14 июля представил полугодовой доклад о состоянии американской экономики. Инфляция в США заметно усилилась и, вероятно, останется высокой в ближайшие месяцы, прежде чем ослабнуть, говорилось в докладе Пауэлла. Связанные с пандемией COVID-19 сложности и ограниченное предложение ряда товаров привели к быстрому росту цен на некоторые виды продукции и услуг, отметил он. Вместе с тем глава ФРС сказал, что американский ЦБ пока не приблизился к тому, чтобы вносить изменения в монетарную политику.

Ценовой рост ускорился 19-20 июля на фоне возросших опасений негативного влияния новой волны заболеваемости COVID-19 на мировую экономику. Процентные ставки US Treasuries срочностью от 5 до 30 лет снизились более чем на 10 базисных пунктов; доходность десятилетних обязательств американского казначейства опустилась до февральских минимумов (1,16-1,17% годовых). При этом евробонды европейских стран также снизились в доходности. Все это было следствием изменившихся ожиданий глобальных инвесторов относительно сроков ужесточения монетарной политики мировыми центробанками в условиях активного распространения новых штаммов COVID-19.

Вместе с тем 6 августа инициатива на рынке евробондов РФ перешла к продавцам на фоне общемирового ухудшения ситуации. Формированию негативных настроений способствовала опубликованная в США ежемесячная статистика по рынку труда. Количество рабочих мест в июле увеличилось на 943 тыс., максимальными темпами за 11 месяцев. Безработица в США упала до 5,4%, минимального уровня с марта 2020 года, по сравнению с 5,9% в июне. Масштабная вакцинация против COVID-19 позволила Соединенным Штатам снять многие карантинные ограничения, что привело к быстрому росту экономической активности и увеличению спроса на рабочую силу.

Не порадовали инвесторов и опубликованные в США данные о темпах роста потребительских цен и цен производителей. Потребительские цены (индекс CPI) в июле подскочили на 5,4% относительно того же месяца прошлого года. Цены без учета стоимости продуктов питания и энергоносителей (индекс Core CPI) в июле увеличились на 0,3% относительно предыдущего месяца и на 4,3% в годовом выражении. Цены производителей (индекс PPI) в июле подскочили на 7,8% по сравнению с тем же месяцем годом ранее. Это максимальные темпы роста с начала расчета показателя в ноябре 2010 года. Менее волатильный индикатор без учета цен продуктов питания и энергоносителей (индекс Core PPI) поднялся на 1% относительно июня и на 6,2% в годовом выражении.

Осенние распродажи на ожиданиях ужесточения монетарной политики мировыми ЦБ

Тенденция к снижению цен российских еврооблигаций стала формироваться во второй половине сентября вследствие общемирового бегства инвесторов из рисковых активов, вызванного сообщениями о долговых проблемах китайского застройщика Evergrande. После локальной коррекции отечественные евробонды вновь упали вслед за US Treasuries, негативно отреагировавшими на итоги сентябрьского заседания ФРС. И если сразу после заседания Федрезерва наблюдался рост лишь "коротких" процентных ставок, а "длинный" сегмент был относительно стабильным, то 23 сентября в рост пошли доходности и "длинных" облигаций. Председатель ФРС Пауэлл заявил, что Федрезерв может объявить о старте сворачивания программы количественного смягчения уже на заседании 2-3 ноября. Более того, он отметил, что центробанк "легко" может начать сокращать выкуп активов в ноябре в случае поступления сильных данных по рынку труда.

Кроме того, инвесторов продолжала беспокоить ситуация вокруг Evergrande Group. Ведущее подразделение компании Hengda Real Estate выплатило проценты по внутренним облигациям. Однако в западных СМИ появились сообщения о том, что иностранные держатели облигаций Еvеrgrande не получили причитающиеся им выплаты, совокупная сумма которых составляла $83,5 млн. Беспокойство трейдеров было связано с тем, что компания в итоге не сможет осуществить процентные выплаты по валютным облигациям.

Российские еврооблигации, демонстрировавшие в начале второй декады октября боковую динамику, 13-14 октября выросли в цене вслед за US Treasuries на фоне возросшего спроса инвесторов на "защитные" активы (доходность десятилетнего бенчмарка снизилась до 1,53% годовых). Дополнительную поддержку отечественным евробондам оказали высокие цены на российские экспортные товары - нефть, газ, металлы, что ведет не только к росту валютной выручки компаний-экспортеров, но и к росту доходов бюджета. Опубликованные в США данные по инфляции за сентябрь были восприняты рынком как увеличивающие вероятность скорого ужесточения монетарной политики ФРС.

Вместе с тем ближе к концу второй декады октября инициатива на рынке вновь перешла к продавцам на фоне общемирового охлаждения "аппетита" к риску, произошедшего после публикации новой порции макроэкономической статистики в Китае. В результате упали практически все азиатские и европейские фондовые индексы, в том числе российские фондовые индикаторы; также снизились в цене US Treasuries. Темпы роста экономики Китая в III квартале резко замедлились на фоне энергетического кризиса, проблем в цепочках поставок, повышения цен на сырье, а также спада активности на рынке недвижимости. ВВП Китая в июле-сентябре увеличился лишь на 4,9% по сравнению с тем же периодом прошлого года. Консенсус-прогноз экспертов предусматривал повышение ВВП на 5,1%. Объем промпроизводства в КНР в сентябре увеличился на 3,1% в годовом выражении после подъема на 5,3% месяцем ранее. Аналитики в среднем прогнозировали повышение на 4,5%. Сентябрьский рост стал самым слабым с июля 2020 года.

После локальной стабилизации падение котировок российских еврооблигаций возобновилось 21 октября вслед за новой волной снижения цен американских казначейских обязательств. Энергокризис, приведший к заметному росту всех энергоресурсов, включая нефть, газ и уголь, а также нарушение цепочек поставок привели в итоге к росту инфляционных рисков. И, соответственно, для обуздания инфляции мировым центробанкам, скорее всего, придется принимать достаточно "жесткие" меры. При этом отечественные бумаги в целом чувствовали себя лучше большинства евробондов развивающихся стран, так как Россия является одним из основных бенефициаров высоких цен на энергоресурсы.

Лишь в конце октября российским еврооблигациям удалось немного отыграть вверх в рамках коррекции вслед за US Tresuries в ожидании приближающегося ноябрьского заседания ФРС. Инвесторы отыгрывали ожидания замедления восстановления мировой экономики на фоне роста заболеваемости коронавирусом и нарушениях в цепочках поставок, что может потребовать более продолжительных стимулов от монетарных властей. К покупке долговых бумаг 4 ноября инвесторов подтолкнула более "голубиная", нежели прогнозировали аналитики, тональность заявлений как американского, так и британского ЦБ. Кроме того, дополнительную поддержку отечественным евробондам оказали развернувшиеся вверх цены на нефть после очередного заседания ОПЕК+.

Федеральной резервной системе пока рано говорить о повышении базовой процентной ставки, и американский ЦБ готов проявить терпение, выбирая момент ее подъема, заявил Джером Пауэлл. Банк Англии по итогам ноябрьского заседания сохранил базовую процентную ставку на уровне 0,1% годовых. Это решение стало неожиданностью для многих инвесторов, которые ожидали, что британский ЦБ станет первым из крупнейших центробанков, который решится повысить ставку.

Ухудшение настроений как на глобальных рынках, так и в секторе отечественных евробондов произошло вечером 10 ноября после публикации в США данных по инфляции за октябрь, оказавшихся хуже ожиданий аналитиков. Потребительские цены в США в октябре выросли на 6,2% относительно того же месяца прошлого года. Показатель достиг максимального значения с ноября 1990 года. Таким образом, инфляция ускорилась по сравнению с 5,4% месяцем ранее. Индекс CPI вырос на 0,9% относительно предыдущего месяца. Цены без учета стоимости продуктов питания и энергоносителей увеличились на 0,6% за месяц и на 4,6% за год.

В третьей декаде ноября негативное влияние на мировые долговые рынки оказали сообщения о введении новых антиковидных ограничений в ряде европейских стран. Ближе к концу ноября глобальные инвесторы были напуганы новостями о выявлении в ЮАР нового штамма коронавирусной инфекции, а также новыми антиковидными ограничениями, вновь введенными во многих странах Европы. Правительство США посоветовало американцам избегать поездок в Германию и Данию. Марокко приостановило авиасообщение с Францией. Великобритания приостановила поездки граждан в шесть стран Африки.

Не давали расслабиться инвесторам в российские еврооблигации и геополитические риски, рост которых был спровоцирован рядом публикаций в западных СМИ в преддверии онлайн переговоров лидеров России и США. Как сообщило агентство Bloomberg со ссылкой на источники, знакомые с ситуацией, США вместе с европейскими союзниками рассматривают возможность введения санкций против крупнейших российских банков и Российского фонда прямых инвестиций (РФПИ) в случае решения руководства РФ атаковать Украину. Источники агентства утверждали, что санкции, которые рассматривает Вашингтон, направлены, в частности, на способность РФ конвертировать рубли в доллары и другие иностранные валюты. Кроме того, как сообщало Bloomberg, США могут также ограничить возможность инвесторов покупать российский долг на вторичном рынке.

В свою очередь CNN со ссылкой на неназванных американских официальных лиц сообщил, что администрация Байдена рассматривает широкий перечень возможных санкций на случай нападения России на Украину, в частности, речь может идти об отключении РФ от системы SWIFT. По информации CNN, среди рассматриваемых мер - шаги против окружения президента РФ, энергетических компаний, банков. Ограничения могут коснуться и российского госдолга.

Вместе с тем состоявшиеся переговоры Владимира Путина и Джозефа Байдена дали участникам рынка осторожную надежду на снижение геополитических рисков. Инвесторы вздохнули с облегчением, не услышав в официальных итогах встречи какого-то "жесткого" санкционного давления, что послужило поводом к осторожным покупкам. Но с другой стороны, все понимают, что проблемы во взаимоотношениях остаются, они никуда не делись, поэтому каких-то активных покупок тоже не было. К тому же ситуация на глобальных рынках была далека от оптимистичной на фоне опасений, что новый штамм коронавирусной инфекции "омикрон" может подстегнуть инфляцию и тем самым вынудить мировые центробанки к более активным действиям по ужесточению монетарной политики.

Федрезерв в декабре сохранил процентную ставку в диапазоне от 0% до 0,25% годовых, как и ожидалось. Также ФРС сообщила, что уменьшит объемы выкупа активов на $30 млрд. С января ежемесячные покупки US Treasuries будут сокращены на $20 млрд - до $40 млрд, ипотечных бондов - на $10 млрд, до $20 млрд. В ноябре и декабре объемы выкупа UST понижались ежемесячно на $10 млрд, ипотечных облигаций - на $5 млрд. Таким образом, темпы сворачивания программы покупки бондов ускорились. Из текста заявления по итогам заседания исчезла фраза о том, что высокая инфляция является временным явлением. Кроме того, опубликованный по итогам заседания точечный график прогнозов (dot plot) показал, что 10 из 18 руководителей Федрезерва ожидают трех повышений ставки в 2022 году. Медианный прогноз предполагает, что ставка составит 0,9% к концу 2022 года, 1,6% к концу 2023 года, 2,1% к концу 2024 года и 2,5% в долгосрочной перспективе.

Банк Англии в декабре преподнес рынкам сюрприз, повысив процентную ставку до 0,25% с 0,1% годовых. Британский регулятор повысил ставку первым среди крупнейших центробанков мира и допустил, что "некоторое умеренное ужесточение денежно-кредитной политики в течение прогнозного периода, вероятно, будет необходимо для достижения целевого показателя инфляции на уровне 2% на долговременной основе".

Таким образом, в новом 2022 году, скорее всего, сохранится тренд на ужесточение денежно-кредитной политики мировыми центробанками для борьбы с инфляционными процессами, что приведет к дальнейшему росту процентных ставок и соответственно "удорожанию" денежных ресурсов. При этом регуляторам придется искать баланс между проинфляционными рисками и рисками замедления экономики как вследствие более "дорогих" денег, так и под давлением возможных новых волн обострения коронавирусной инфекции, которая продолжает циркулировать по миру через все новые и новые штаммы.